فهم الحاضر قبل أن يُسعَّر: من أين تأتي ميزة وكيل الاستثمار

السعر يدفع لمن يعالج المعلومة

تبدأ الحجّة في 1980. أثبت Sanford Grossman وJoseph Stiglitz أن الأسعار لا يمكن أن تعكس كل المعلومات المتاحة: لو عكستها لما عُوّض أحد عن كلفة جمعها، فلن يجمعها أحد، فتكفّ الأسعار عن عكسها. وفي التوازن تعكس الأسعار ما يعرفه المطّلعون جزئياً، والفارق هو ما يعوّضهم [1].

فالسؤال المفيد عن وكيل الاستثمار ليس هل يمكن التنبّؤ بالسوق. كل مركز تنبّؤ ضمني، والوكيل الذي يكتب احتمالاً قبل كل نتيجة يتنبّأ. السؤال: أين تتأخّر الأسعار في استيعاب ما يُنشر، ومن يقدر على معالجة ما تتأخّر فيه.

ما ينفد هو الانتباه، لا الذكاء

أربعة خطوط من الأبحاث تحدّد موضع التأخّر، وكلّها تجده في الانتباه. حين تُعلن شركات أكثر أرباحها في اليوم نفسه يضعف ردّ فعل السعر الفوري على كل مفاجأة، ويقوى الانجراف بعدها [2]. والإعلانات التي تصدر يوم الجمعة، حين يقلّ انتباه المستثمرين، تلقى استجابة فورية أضعف بنسبة 15% واستجابة متأخّرة أقوى بنسبة 70% [3].

والروابط بين الشركات تُستوعب متأخّرة كذلك. العلاقة بين عميل ومزوّده معلنة، ومع ذلك تصل أخبار العميل إلى سعر المزوّد بتأخّر، فتُنبئ عوائد العميل بعوائد المزوّد [4].

والتغييرات الصامتة كذلك. الشركات التي تغيّر صياغة تقاريرها السنوية والربعية يسوء أداؤها بعدها، وتغييرات التقرير السنوي تُنبئ بالأرباح والربحية والأخبار المقبلة، بل بالإفلاس. ومع ذلك لا يتحرّك السعر عند نشر التقرير: تتحقّق العوائد لاحقاً، حين تصل المعلومة بخبر أو حدث أو أرباح، ويقرأ الباحثون ذلك غفلةً من المستثمرين عن التغييرات [5].

لا يحتاج أيٌّ من ذلك نموذجاً أفضل للسوق. يحتاج كلٌّ منها من يقرأ ما نُشر، في يومه، ويصله بما يمسّه. ويقولها Andrew Ang وزملاؤه بلغة المؤسسات: «القيد الأشدّ في إدارة الأصول المؤسسية ليس توفّر البيانات ولا تطوّر النماذج، بل محدودية عرض النطاق لدى صانعي القرار من البشر» [15]. والصندوق السيادي النرويجي يفحص اليوم كل شركة جديدة في محفظته بنموذج لغوي خلال 24 ساعة من الاستثمار، ويقول إنه باع في حالات عدّة قبل أن يتفاعل السوق الأوسع [16].

السعة تغلب الدقّة

يحوّل «القانون الأساسي للإدارة النشطة» الذي صاغه Richard Grinold الحجّة إلى حساب. قيمة الاستراتيجية رهنٌ بأمرين: مدى إجادتها، أي مهارتها، وعدد مرّات لعبها، أي سعتها. والنسبة ترتفع بمربّع المهارة وبالسعة مباشرة [6]. وفي الصيغة الشائعة اليوم، نسبة المعلومات تساوي تقريباً المهارة مضروبة في الجذر التربيعي للسعة. المهارة صعبة الرفع، والسعة هي ما ترفعه آلة تقرأ كل شيء.

الجدول أدناه حساب المعادلة، لا نتيجة لأحد. نصف الدقّة على ستة عشر ضعفاً من الأحكام المستقلّة يضاعف النسبة.

تحفّظان يحفظان صدق الحساب. السعة تعدّ الأحكام المستقلّة: مئة قراءة لموضوع واحد رهانٌ واحد متنكّر. والقانون في صيغته الكاملة يضيف معامل النقل، أي مدى وصول التنبّؤات إلى أوزان المحفظة: يبلغ 1.0 بلا قيود، ويجده الباحثون بين 0.3 و0.8 في الممارسة [7]. وهنا يعمل انضباط الوكيل: يحجّم كل حكم بفرصته ومخاطره داخل حدود كُتبت سلفاً، ولا يدع أفضل فكرة في اليوم تستولي على المحفظة.

السرعة التي تُحسب هي سرعة الفهم

سرعة الوصول إلى الأمر سباقٌ محسوم. يتداول متداولو الترددات العالية في اتجاه تغيّرات السعر الدائمة وعكس أخطائه العابرة، ويُنبئ تدفّق أوامرهم بالأسعار على آفاق من الثواني، ويرتبط بالمعلومات العامة كالإعلانات الاقتصادية الكلية [8]. والوكيل الذي يقرأ عنواناً ثم يرسل أمراً ينافس هناك، ويخسر.

وقراءة العناوين بنموذج لغوي ليست ميزة دائمة كذلك. وجد Alejandro Lopez-Lira وYuehua Tang أن قراءات النماذج للأخبار تُنبئ بالانجراف الذي يليها، أكثر ما يكون في الشركات الصغيرة والأخبار السيّئة، وأن عوائد هذه الاستراتيجيات تتراجع كلما انتشرت النماذج اللغوية [9]. وفي أسواق التنبّؤ، وأغلب أسئلتها رياضية، يسبق بعض النماذج السوقَ قبل حسم السؤال بأيام، لكن السوق يستوعب الأخبار العاجلة أسرع منها كلّها كلما اقترب الحسم [17].

ما يبقى هو الأرض الوسطى في الأبحاث أعلاه: معلومة أعمق من أن تقرأها آلة سريعة، وأوسع من أن يقرأها فريق. إيضاحٌ في القوائم، وجملةٌ تغيّرت في قسم المخاطر، وإفصاحُ مزوّدٍ يحرّك أطروحة عميله. هناك يستغرق السوق أياماً وأسابيع، ودقائق الوكيل هي الفارق. والسرعة التي تُحسب هي الزمن من النشر إلى حكمٍ موثَّق مربوط بكل مركز يمسّه.

السرعة بلا تحقّق عبء

حكمٌ سريع على رقم خاطئ أسوأ من حكم بطيء، وللنماذج اللغوية طرقها الخاصة في الخطأ. فهي تتذكّر المستقبل: مقياسٌ للنظر إلى الأمام في تنبّؤاتها موجبٌ بوضوح داخل فترة تدريبها، وينهار إلى ما يقارب الصفر بعد تاريخ قطعها، وتنبّؤاتها أدقّ ما تكون حيث يرتفع [10].

وهي تتّفق فيما بينها أيضاً. عند بداية حرب رأت T. Rowe Price النماذج اللغوية كلّها توصي بالاستراتيجية نفسها: الشراء عند الهبوط [11]. والوكيل الذي يقرأ كما يقرأ الجميع يتداول كما يتداولون، والسرعة تُدخله الزحام أولاً فحسب. ومراجعةٌ في مدوّنة معهد CFA تعدّد ما ينكسر في أنظمة الوكلاء المتعدّدة في التشغيل، ومنه تتابع الأخطاء وتفكير القطيع، وتحذّر من أنها أقلّ موثوقية حين تكون الأسواق في أشدّ ضغطها [12].

فالصرامة هي ما يجعل السرعة صالحة للاستعمال. كل رقم من وثيقة بموضعه أو من أداة، وكل ادّعاء يُطابَق بمصدره، وما لا يثبت يُصعَّد ويمتنع الوكيل. وأكثر ما يُنشر لا يغيّر أطروحة، والتصرّف السليم في الغالب ألّا يُفعل شيء.

ما يعنيه ذلك لمن يبني وكيلاً

ابدأ من المحفظة، لا من التنبّؤ. عملية المهنة تمضي من التخطيط إلى التنفيذ إلى التغذية الراجعة، والتخطيط يُكتب في بيان سياسة الاستثمار: هدف العائد وتحمّل المخاطر على أفق، والقيود [13]. ونظام الوكلاء المتعدّدين يوسّع البحث بين المحافظ دون أن يحسم عمّا يبحث [14]، فالهدف يجب أن يأتي من المؤسسة، ميثاقاً لا يغيّره الوكيل. وتصميمٌ منشور لمحفظة يديرها الوكلاء يضع خطّ عملها كلّه تحت بيان سياسة الاستثمار، يكتبه البشر [15].

أين نقف

كوانتاب شركة تقنية في مرحلة البحث والتطوير. نبني نظاماً من وكلاء الاستثمار يعمل بميثاق كل محفظة، ونستعمله داخلياً اليوم، ونفتح شراكة بحثية لعدد محدود من المؤسسات المرخّصة. ولا يذكر هذا التقرير رقماً عن عملنا: ما يحسم حجّته سجلٌّ من أحكام مختومة على أسئلة المؤسسة نفسها، لا تقرير.